Alavancagem segue alta e empresas mantém conservadorismo

Diante de um ambiente macroeconômico desafiador, as empresas brasileiras têm passado por maus bocados. Os juros altos encareceram o custo da dívida, reduziram o lucro líquido e aumentaram risco de insolvência. Para as empresas abertas, esse cenário também afetou o financiamento pelo mercado de capitais e, mesmo com a perspectiva de queda dos juros, a tendência é que elas se mantenham mais conservadoras na estratégia e que casos de grandes empresas em dificuldade, como ocorridos no ano passado a exemplo de Raízen e Braskem, sigam ocorrendo.

Análise recente da Moody’s, que foca em grande parte num portfólio na categoria AAA e AA, de empresas com maior capacidade de se adequar ao ambiente mais conturbado, mostra que não houve mudança material em relação à alavancagem bruta nos últimos anos. Já para categorias mais estressadas, a categoria BBB, houve uma relativa piora no último ano. “São empresas que vêm passando por uma certa dificuldade, principalmente por conta desse patamar de juros elevados. Para fazer frente a esses juros, elas têm que tomar mais dívidas, está tendo mais queima de caixa e, obviamente, essa alavancagem se deteriorou um pouco ao longo de 2025”, pontua Danilo Arashiro, analista de Crédito da Moody’s Local Brasil.

Por outro lado, apesar dessa alavancagem ter se mantido constante nos últimos três anos para categorias mais elevadas, as empresas têm construído um colchão de caixa maior. Para a categoria AAA, que possuía uma cobertura de caixa frente à dívida de curto prazo de 2,5 vezes em 2022, hoje esse número gira em torno de 4 vezes, ou seja, um colchão de liquidez muito mais forte. Para este ano, apesar da expectativa de afrouxamento monetário, as empresas não estão, pelo menos até o momento, demonstrando um comportamento agressivo de aumento de investimentos. Há bastante cautela em relação a essa queda de juros, desde a alocação de capital, de dividendos a investimentos, e os analistas da casa não projetam mudança material em relação à estrutura de capital dessas empresas.

Ao longo de 2025, o mercado sofreu com casos emblemáticos de grandes empresas em dificuldade. Nomes como Ambipar, Braskem e Raízen fazem parte da cesta de grandes companhias na seara de renegociação de dívidas e recuperações extrajudiciais. Para os especialistas, inclusive, mesmo com a perspectiva de início do corte de juros pelo Banco Central este ano, é provável que mais eventos como esses ocorram.

“Alavancagem alta e liquidez pressionada são pontos que, obviamente, chamam a atenção, ainda mais em um momento como esse. Os juros vão se manter altos. Não é que essa queda vai ser abrupta, sabemos que é gradual e ainda existem pontos sobre o ritmo em que isso vai acontecer. Ainda é um momento de cautela, e o mercado inteiro de crédito está atuando com essa visão”, opina Patricia Maniero, diretora analista de crédito da Moody’s Local Brasil.

Com esses recentes casos de estresse elevado no mercado, há bastante deterioração em relação ao perfil de crédito das empresas do setor de hospitais e saúde, de maneira geral, além de uma tendência de alavancagem das siderúrgicas mineradoras, agronegócio e açúcar e etanol. A expectativa, inclusive, é que o cenário piore para esses segmentos este ano.

Enrico Cozzolino, CEO e estrategista de investimentos da Zermatt Partners, aponta que, no geral, ainda há um nível de dívida relacionada ao EBTIDA das empresas listadas menor do que a média de longo prazo. “Dívida corporativa em relação ao percentual do PIB é menor que a do Chile, por exemplo, e que da Argentina nos comparáveis da América Latina. Ainda assim, vemos há algum tempo a expansão da dívida que, em um cenário de juros baixos, era mais fácil trafegar, agora, a produtividade precisa começar a reagir, pois os colchões parecem menores, assim como o tempo para pagar essas dívidas, no geral”, aponta.

A dívida líquida da Raízen, por exemplo, que recentemente entrou com o pedido de recuperação extrajudicial, a maior do país no histórico, aumentou para R$ 55,3 bilhões no terceiro trimestre do ano fiscal de 2026, ante R$ 53,4 bilhões no trimestre anterior, levando a alavancagem a subir para 5,3x, de 5,1x. “Quando olhamos a média das empresas que acompanhamos aqui, esse indicador é de 1,7x, para ter uma ideia. Eles vão precisar de injeção de capital, não terá outra forma para reverter isso no curto prazo”, diz o estrategista.

Cozzolino ainda lembra que setores intensivos em capital, como transporte, propriedades de renda e agronegócio, são os mais afetados pelas altas taxas de juros devido à sua alavancagem financeira e ciclicidade, pontuando que outros segmentos como educação, papel e celulose e saneamento também estão entre os maiores índices, com educação se destacando devido à maior alavancagem e 99% de sua dívida atrelada à taxa básica CDI. As empresas de saneamento também viram um aumento na dívida devido a novas concessões após o Marco Regulatório de 2021, que ainda não foi acompanhado pela geração de fluxo de caixa. Já os setores de energia e varejo continuam a enfrentar dificuldades com alto endividamento de agosto de 2025, bem como o setor de transporte, caracterizado no Brasil por alta alavancagem e fluxos de caixa de longa duração, tornando-o sensível às taxas de juros de curto e longo prazo.

Esse endividamento tem afetado as formas de financiamento das empresas, seja por ações ou títulos de crédito. Os custos dessas dívidas são diferentes, mas uma deterioração de cenário impacta o valor das empresas, logo, impacta a empresa como um todo. Apesar do estresse, de forma geral, na análise dos especialistas da Moody’s, o comportamento dos spreads tem demonstrado uma tendência de redução, principalmente desde 23 até dezembro de 2025. Existe uma normalização, com uma tendência de redução dos spreads e a análise, do fim do ano passado até o início deste ano, é que as empresas estavam conseguindo alongar esse perfil da dívida. Olhando o portfólio da Moody’s, de maneira geral, mesmo diante do estresse em setores e algumas empresas específicas, e essa tendência de leve piora, com um pouco mais de emissores com perspectiva negativa frente ao trimestre anterior, a mudança não é relevante.