O mercado de capitais brasileiro finalmente vai levar a sério quem investe nele | Monitor Mercantil

O Projeto de Lei nº 2.925/2023 traz instrumentos concretos para responsabilizar administradores e controladores, e pode mudar o cálculo de quem pensa duas vezes antes de investir no Brasil. Quem acompanha o mercado de capitais brasileiro sabe que uma cena se repetia com incômoda regularidade: minoritários lesados por decisões abusivas de controladores ou por administradores que agiram em causa própria, mas sem instrumentos legais eficazes para buscar reparação. O custo do litígio era alto, o prêmio em caso de vitória era modesto e o processo, lento o suficiente para fazer a prescrição trabalhar a favor do réu. O resultado? Ações que deveriam ser propostas simplesmente não eram.

É nesse cenário que o PL nº 2.925/2023 chega com uma proposta que, se aprovada, pode mudar estruturalmente essa equação. Elaborado a partir de um diagnóstico da OCDE em parceria com o Ministério da Fazenda e a CVM, o projeto não inventa a roda, ele olha para o que funciona em outros mercados e adapta ao Brasil instrumentos que deveriam existir há muito tempo.

O ponto de partida da proposta é aparentemente simples, mas politicamente relevante: deixar claro, em lei, que administradores de companhias abertas respondem civilmente pelos prejuízos que causarem a investidores quando agirem em infração à legislação do mercado de capitais. O novo art. 27-G da Lei nº 6.385/1976 faz exatamente isso, e vai além.

O dispositivo estende a responsabilidade aos acionistas controladores quando a norma infringida lhes impõe diretamente um dever, ou quando eles contribuírem para o ilícito praticado pelos administradores. Nesse caso, a responsabilidade é solidária. Entram também no rol os ofertantes e coordenadores de ofertas públicas de distribuição, bem como os intermediários de ofertas de aquisição. É, em resumo, uma sinalização de que o mercado de capitais tem responsáveis e que eles podem ser cobrados.

A exigência de culpa ou dolo para a responsabilização é uma escolha ponderada. Não se trata de criar um regime que puna erros de gestão normais, mas de garantir que condutas ilícitas não fiquem impunes por falta de previsão legal clara. O resultado de décadas de subinvestimento em litígios societários foi simples: quem lesava o mercado raramente pagava a conta.

A criação da ação civil coletiva de responsabilidade de investidores, prevista no novo art. 27-H, é provavelmente a inovação mais importante do projeto. Ela permite que um investidor, desde que detenha ao menos 2,5% dos valores mobiliários da mesma espécie ou classe, ou posição de ao menos R$ 50 milhões, proponha ação em nome próprio, mas no interesse de todos os titulares daqueles valores mobiliários.

A lógica é direta: danos no mercado de capitais são, por natureza, coletivos. Quando um controlador pratica um ilícito que derruba o valor das ações, não é apenas um acionista que perde – são todos. Mas o sistema atual obrigava cada um a buscar reparação individualmente, o que tornava o custo do litígio proibitivo para a maioria. A ação coletiva resolve esse problema ao concentrar esforços e diluir custos.

O projeto foi cuidadoso nos detalhes processuais: a titularidade das ações é aferida no momento em que o dano ocorreu, não na data do ajuizamento, o que impede que a venda posterior dos papéis esvazie a legitimidade do autor. A sentença faz coisa julgada para todos, exceto para quem preferiu propor ação individual. Outros investidores podem entrar no processo como litisconsortes em até trinta dias da divulgação da ação ao mercado. E eventuais acordos precisam ser homologados pelo juiz, sem prejudicar quem não participou da negociação.

É um modelo maduro, que bebeu da experiência do direito do consumidor sem simplesmente copiar suas regras. E que pode, na prática, tornar viável a responsabilização em casos que hoje seriam simplesmente arquivados pela inviabilidade econômica da demanda. O prêmio pago ao acionista que propõe ação de responsabilidade em nome da companhia sempre foi de 5% sobre o valor da indenização. Na teoria, é um incentivo. Na prática, raramente cobria os custos do litígio e nunca compensava adequadamente o risco de sucumbência.

O PL nº 2.925/2023 eleva esse percentual para 20% nas companhias abertas, tanto nas ações contra administradores, quanto nas ações contra controladores. A mudança não é arbitrária: ela parte do reconhecimento de que o sistema atual produz um resultado perverso. O acionista que identifica um ilícito, reúne provas, contrata advogados e sustenta um processo longo e custoso recebia, ao final, um prêmio desproporcional ao esforço enquanto os demais acionistas beneficiados pela condenação não arcavam com nada.

Elevar o prêmio para 20% muda o cálculo. Torna economicamente racional propor a ação, mesmo diante da incerteza do resultado. E, talvez mais importante, muda também o cálculo do lado de quem pratica o ilícito: se a probabilidade de ser processado aumenta, o custo esperado da conduta ilícita sobe, e o efeito dissuasório da responsabilidade civil passa a funcionar de verdade.

O contrapeso existe: se o pedido for julgado improcedente, o autor paga honorários calculados sobre o valor do prêmio pleiteado. Isso desincentiva demandas frívolas sem criar um custo proibitivo para quem tem uma causa legítima. O design é razoável.

Ação coletiva, transparência e responsabilização: o novo desenho do mercado

Por muito tempo, a arbitragem no mercado de capitais operou sob um manto de confidencialidade que fazia sentido para disputas puramente comerciais, mas era difícil de justificar quando o objeto do litígio afetava toda uma comunidade de acionistas. Um processo arbitral entre um minoritário e um controlador de companhia aberta não é uma briga entre dois particulares, mas envolve interesses que transcendem as partes.

O projeto enfrenta isso de frente: procedimentos arbitrais relativos a companhias abertas passam a ser públicos, nos limites da regulamentação da CVM. As câmaras arbitrais ficam obrigadas a publicar, em seus sites, os precedentes organizados por questão jurídica e a CVM poderá atuar como amicus curiae na arbitragem, nos mesmos moldes do que já ocorre nos processos judiciais.

O resultado esperado é duplo: mais transparência para o mercado, que passa a conhecer as decisões que moldam a governança das companhias abertas, e mais consistência nas decisões arbitrais, que deixam de ser ilhas isoladas para compor um corpo de precedentes acessível a todos.

Havia uma brecha no sistema que poucos discutiam abertamente: administradores ou controladores podiam negociar acordos para encerrar ações de responsabilidade sem que os acionistas tivessem conhecimento dos termos — ou sequer soubessem que o processo havia sido encerrado. O resultado era uma governança opaca nos momentos mais sensíveis da vida da companhia.

O projeto corrige isso ao incluir, entre as matérias de competência privativa da assembleia geral, a autorização para transações que visem ao encerramento de ações de responsabilidade. Mais do que isso: se acionistas representando 10% do capital votante decidirem rejeitar o acordo, ele simplesmente não produz efeitos — e o processo retoma seu curso. É um veto minoritário com dentes, que devolve poder real a quem tem interesse legítimo na continuidade da ação.

Por anos, a aprovação das demonstrações financeiras pela assembleia geral funcionou, na prática, como uma espécie de anistia automática para administradores e fiscais. Quem quisesse responsabilizá-los precisava primeiro ajuizar uma ação anulatória da aprovação das contas — um passo extra que, dado o tempo de tramitação processual, frequentemente consumia o prazo prescricional antes mesmo de chegar à ação principal.

O PL nº 2.925/2023 acaba com essa armadilha. A aprovação das demonstrações financeiras deixa de gerar exoneração automática de responsabilidade. Se a assembleia quiser exonerar administradores e fiscais, precisará fazê-lo por deliberação específica, com escopo limitado e fatos devidamente especificados. A responsabilização volta a depender do mérito — não de uma tecnicidade processual que servia mais para proteger quem errou do que para corrigir o erro.

De nada adianta ter boas regras se o órgão responsável por fiscalizar seu cumprimento não tem ferramentas para investigar adequadamente. O projeto amplia os poderes da CVM nesse sentido: inspeções em sedes e estabelecimentos, extração de documentos e dados eletrônicos, requisição de mandados de busca e apreensão ao Judiciário e acesso a inquéritos policiais e processos administrativos de outros entes federativos.

A CVM também poderá compartilhar informações sigilosas com autoridades monetárias e fiscais, respeitadas as mesmas restrições de sigilo da origem. São mudanças que parecem técnicas, mas têm impacto prático direto: uma autarquia com mais poder de investigação é uma autarquia que o mercado leva mais a sério.

A trajetória do PL nº 2.925/2023 ilustra bem a complexidade do processo legislativo brasileiro. Apresentado pelo Poder Executivo em 2 de junho de 2023, o projeto recebeu, menos de dois meses depois, pedido de urgência constitucional — a Mensagem nº 345/2023, encaminhada em 24 de julho de 2023 com fundamento no § 1º do art. 64 da Constituição. A justificativa oficial sustentou que a proteção dos investidores minoritários era fundamental para o desenvolvimento de um mercado de capitais robusto, que países com instrumentos regulatórios alinhados às melhores

práticas internacionais conseguem captar maiores investimentos e que a demora em efetivar o novo arcabouço deixaria a sociedade brasileira mais exposta aos riscos da ineficiência do sistema atual.

O caminho, porém, não foi linear. Em 13 de setembro de 2023, antes mesmo de vencer o prazo constitucional de 45 dias que sobrestaria a pauta da Câmara, o próprio Executivo retirou a urgência pela Mensagem nº 459/2023, em movimento que atingiu, à época, um conjunto de propostas sobre o mercado financeiro. Em 13 de março de 2024, a urgência voltou à mesa – desta vez por iniciativa parlamentar, via Requerimento nº 734/2024, do Deputado Isnaldo Bulhões Jr. (MDB/AL). Em 21 de março de 2025, o projeto foi apensado ao PL nº 1.817/2022, passando a tramitar em conjunto com outras propostas relacionadas ao mercado de capitais.

O desfecho na Câmara veio na Sessão Deliberativa Extraordinária de 29 de outubro de 2025: o Plenário aprovou o substitutivo apresentado pelo relator da Comissão Especial ao PL nº 3.899/2012, que incorporou o conteúdo essencial do PL nº 2.925/2023. Com essa aprovação, o projeto foi formalmente declarado prejudicado, nos termos do art. 191 do Regimento Interno da Câmara dos Deputados — o que não significa rejeição, mas sim que seu conteúdo migrou para o texto consolidado, que agora segue para análise do Senado Federal.

A aprovação na Câmara é um marco relevante, mas não encerra o debate. O texto ainda depende da deliberação do Senado Federal, onde pode sofrer ajustes e, concluído o rito legislativo, sua efetividade dependerá de regulamentação inteligente da CVM, especialmente quanto aos critérios de legitimação na ação coletiva, que precisarão equilibrar acesso e seriedade das demandas. Dependerá também da capacidade do Judiciário de processar ações complexas de mercado de capitais com a celeridade que o tema exige.

Há, ainda, perguntas em aberto sobre a interação entre as novas ações coletivas e os instrumentos já existentes – como a ação da Lei nº 7.913/1989 – e sobre como os tribunais arbitrais vão absorver as mudanças de publicidade que o texto aprovado também traz.

Mas essas são questões de implementação, não de princípio. O diagnóstico está correto, as soluções são proporcionais e o momento é oportuno. O mercado de capitais brasileiro precisa de investidores confiantes de que, se forem lesados, terão como buscar reparação. O PL nº 2.925/2023 — ainda que agora prossiga na forma do substitutivo ao PL nº 3.899/2012 — é um passo concreto nessa direção.

Fonte: Monitor Mercantil